Еженедельный обзор рынка 12.10.2020

Еженедельный обзор рынков

• Индекс S&P 500 отыграл большую часть падения и вернулся на уровни конца августа. Дональд Трамп выздоровел и возобновил предвыборную кампанию. Несмотря на то, что связанная с выборами неопределенность никуда не делась, индекс волатильности опустился на минимальные с начала сентября уровни.  
  




• Российский рынок закрыл неделю в нейтральной зоне, несмотря на отскок нефтяных цен. Рост цен на нефтяном рынке, умеренное укрепление рубля и бычьи движения на глобальном рынке не смогли помочь российскому рынку, который переживает не лучшее время из-за усиления геополитических рисков и ухудшения ситуации с коронавирусом в стране. Из корпоративных новостей стоит выделить SPO Аэрофлота, что привело к падению стоимости бумаг на 13%, IPO Совкомфлота, акции которого несмотря на неудачный дебют смогли вернуть часть потерь к концу недели, и восстановление бумаг Норникеля, менеджмент которого оспаривает размер штрафа со стороны Росприроднадзора. Также выделим новости по Газпрому: во-первых, польский регулятор оштрафовал компанию на 7,6 млрд долл за нарушение антимонопольного законодательства, а во-вторых, менеджмент корпорации рассматривает строительство двух новых трубопроводов в Китай.

  
  
  



• Нефть выросла на 9,1% на прошлой неделе на фоне подъема мировых рынков. Позитив на глобальных рынках и новость о готовящемся новом стимулирующем пакете в США помогли черному золоту закрыть неделю в очень солидном плюсе. Однако на этой неделе подстерегают новые угрозы. Во-первых, после достижения перемирия в Ливии готовится к перезапуску крупнейшее месторождение страны Шарара, которое может увеличить национальную добычу вдвое до 600 тыс бар. в сутки. Во-вторых, сланцевые производители вернули на рынок 300 тыс бар. в сутки после урагана Дельта и, вероятно, совсем скоро активизируют и разведывательное бурение. Еженедельная статистика в США была умеренно-позитивной: запасы нефти в стране выросли на 0,5 млн бар. (ожидали снижение на 0,9 млн бар.), добыча выросла на 300 тыс бар. в сутки до 11 млн бар. в сутки, а количество вышек выросло на 4 до 193 единиц.






Рисунок 1. Индекс S&P 500

Инструменты с фиксированной доходностью

Риск-сентимент на глобальном рынке евробондов улучшился на прошлой неделе, а ценовой подъем сопровождался увеличением притоков средств в фонды. Хотя совокупный пакет фискальных стимулов объемом ~$2 трлн, вероятно, подлежит одобрению после президентских выборов в ноябре, рынок позитивно воспринял поэтапную реализацию мер поддержки, в частности, программу помощи авиакомпаниям на $25 млрд. Опубликованный протокол заседания FOMC не преподнес каких-либо неожиданностей: отмечены понижательные риски по восстановлению экономики и рынка труда из-за неопределенности развития ситуации с пандемией Covid-19, а также возможного непринятия пакета стимулирующих мер.

Ценовой рост широкого индекса EM составил 1,0%. Наибольший прирост в 1,6-2,1% пришелся на Латинскую Америку, в основном из-за эффекта низкой базы после сильной ценовой просадки в конце сентября. При некотором смещении кривой доходностей средне/долгосрочных выпусков US Treasuries вверх на 5-8 б.п. относительный спред евробондов EM сузился и оказался даже ниже локальных минимумов месячной давности, что предполагает ограниченный потенциал для снижения доходностей широкого индекса с текущих уровней.

На рынке рублевого долга снова преобладала позитивная ценовая динамика. Повышение аппетита к риску инвесторов на глобальных рынках, а также некоторое ослабление геополитических и санкционных рисков в отношении России (в первую очередь, из-за смягчения тональности риторики западных стран и соответствующего понижения вероятности применения антироссийских жестких экономических ограничений) привело к сглаживанию наклона кривой доходностей ОФЗ. Спред на участке 2-10 лет сузился за неделю на 20 б.п. до 145 б.п. за счет снижения доходности выпуска с погашением в 2030г. В результате ценовой рост в сегменте долгосрочных ОФЗ составил 1,0-1,4%, а доходности почти полностью вернулись к августовским уровням, когда состоялись выборы президента в Беларуси. Нельзя сказать, что этот рост сопровождался резким повышением торговых объемов, которые в целом соответствовали среднедневному обороту за месяц. Однако кратное превышение дневных оборотов в ряде выпусков (преимущественно длинных) в первой половине недели позволяет говорить о точечных покупках ОФЗ со стороны нерезидентов. Притока их средств в размере 24 млрд руб за неделю оказалось достаточно для такого ценового всплеска. Между тем, МинФин разместил ОФЗ на рекордные 345,7 млрд руб за аукцион (17,3% от квартального плана), из которых 315,7 млрд руб пришлось на 10-летний флоутер. Примечательно, что при позитивном внешнем фоне, ценах на нефть $42-43/барр и ослаблении санкционных рисков (по крайней мере, краткосрочно) укрепление курса USD/RUB было достаточно скромным (1,3% vs. 1,4% в среднем для ведущих EM странэкспортеров). Как мы указывали в прошлых обзорах, в базовом сценарии мы не ожидаем ослабления курса рубля сильно выше текущих уровней, а повышение волатильности, скорее всего, придется на период около выборов президента США.  

Комментарий по глобальному рынку акций

На фоне выздоровления Трампа и новых надежд на принятие пакета стимулирующих мер, индекс S&P 500 продемонстрировал сильнейший недельный рост за 3 месяца, ну а с сентябрьских минимумов рост составил уже 7,5%. Несмотря на это, неопределённость никуда не ушла, а США вполне могут столкнуться с тем, что итоги выборов будут не ясны даже через неделю после их проведения. В такой ситуации интересно посмотреть насколько сильно может упасть рынок акций.

Реакцию инвесторов на рост неопределенности удобно оценивать не через падение рынка акций, а через рост премии за риск. В последние годы все сильные потрясения приводили к росту премии с которой рынок акций оценен относительно рынка корпоративных облигаций примерно на 1%. Так было в 2016 году (Brexit, победа Трампа), 2018 году (торговые войны) и в 2020 году (пандемия). Сейчас премия за риск составляет 2,4%, однако ее рост выше 3% не выглядит чем-то нереальным в случае сильных потрясений. Если переводить это движение в цены активов, то можно ожидать падения рынка акций на 10%.

Ещё один способ посчитать премию за неопределенность – посмотреть насколько ниже акции оценены относительно своей «справедливой стоимости» рассчитанной исходя из консенсус-прогноза. Обычно «апсайд» по рынку акций вырастает до 15% даже в случае обычной волатильности, которая случается несколько раз в год. Сейчас средний таргет по S&P 500 составляет 3750 пунктов и мы ожидаем лишь незначительного его роста на фоне сезона отчетностей (до 3800 пунктов). Расширение апсайда до 15% будет обозначать возвращение индекса S&P 500 к отметке 3300 пунктов.

Однако одной лишь неопределенностью риски не ограничиваются. Известно, что Байден выступает за повышение налогов для корпораций, что может привести к понижению прогнозов по EPS для индекса S&P 500 на 5-10%. В конце 2017 года, когда Трамп понижал налоги, EPS на этом вырос на ~12% и аналогичным образом вырос индекс S&P 500 за 2 месяца, начиная с конца ноября 2017 года. Перенося тот опыт на текущую реальность, можно ожидать аналогичного падения рынка в случае повышения налогов. Правда, намерения Трампа сократить налог было известно давно, но рынок реагировал по факту. Возможно, сейчас будет нечто аналогичное, и акции не будут отражать этот риск в цене до самого момента повышения налогов. Тем не менее повышение налогов вполне может привести к переоценке акций примерно на 5-10%.

Сейчас, за месяц до выборов, «чистая» победа Трампа (т.е. по итогам простого большинства голосов избирателей) кажется исключительно маловероятным исходом. Более вероятный сценарий – либо уверенная победа Байдена, либо долгий процесс подсчета голосов. В этих сценариях возвращение индекса S&P 500 к уровням 3200 – 3300 пунктов будет выглядеть вполне естественно. Однако отметим, что это не базовый сценарий, а лишь попытка оценить глубину падения в случае негативного развития событий.
  

Макроэкономическая статистика

На прошедшей неделе макроэкономическая статистика вновь осталась в тени. Из важных данных отметим августовские цифры по промышленному производству в Европе. Крупнейшие экономики региона в лице Германии, Франции и Великобритании разочаровали инвесторов, но неожиданно для всех выстрелила Италия. В США вновь ухудшились данные по дефициту торгового баланса, а первичные обращения за пособиями остались на уровнях предыдущей недели.

На этой неделе основной поток данных будет из США и Китая. Первые отчитаются по инфляции, промышленному производству и продажам в ритейле, ожидания рынка нейтральные. Китай также отчитается по инфляции и по внешней торговле. Аналогично росту дефицита торгового баланса в США, в Китае консенсус ждёт роста профицита на те же цифры. Влияние статистики на рынки будет минимальным, основной фокус на старте сезона отчётностей.